董事会特征与公司绩效关系国内外研究综述

财务理论　【摘　要】董事会作为公司治理的　一、国外研究综述　系研究。关于董事长与总经理两职是否　核心组成部分，一直以来就是学者　（一）董事会规模与公司绩效关系研　应该由同一人担任的问题一直以来都是　们关注的焦点。而关于董事会特征　究。关于董事会规模与公司绩效的关系　争论的焦点，学者们的意见也不一致。　与公司绩效的关系更是引起了学　问题，最先进行研究的是Ｌｉｐｔｏｎ和　Ｆａｍａ和Ｊｅｎｓｅｎ（１９８３）在较早的研究中就　者们长这几十年的争论。本文分别　Ｌｏｒｓｃｈ（１９９２），他们虽然认为董事会人数　指出：公司决策管理与决策控制两项职　从董事会规模、领导结构、独立性、　越多，其监督能力也就越强，但同时强调　能的分离能降低代理成本，从而提高公　激励机制等四个方面对董事会特　人数多所带来的沟通与协调的成本也会　司的绩效。也就是说Ｆａｍａ和Ｊｅｎｓｅｎ是支　征与公司绩效国内外研究进行综　增加。人数上的好处并不能补偿成本的　持两职分离的。其后，Ｊｅｎｓｅｎ（１９９３）在自　述．提出了我国在此方面研究的不　增加。所以他们建议董事会规模应该控　己的研究中提出了董事长的职责包括主　足之处．并展望了进一步研究的重　制在８—９人为宜，最大不超过１０人。　持召开董事会会议、对ＣＥＯ的聘任、解　心与焦点　Ｊｅｎｓｅｎ（１９９３）也认为小规模董事会有利　聘以及其薪酬制度进行监督．并得出结　【关键词】董事会公司绩效研究　于改善公司的绩效，他强调董事会人数　论：董事会的有效运行，最重要的就是董　综述　超过七个或八个时，董事之间就会出现　事长与ＣＥＯ两职分离。除了Ｆａｍａ和　相互仇视和报复的心理．从而导致董事　Ｊｅｎｓｅｎ支持两职分离之外，学者Ｒｅａｃｈｎｅｒ　会监督作用减弱，这样一来他们就更容　和Ｄａｈｏｎ（１９９１）以及Ｐｉ和Ｔｉｍｍ（１９９３）　易受到ＣＥＯ的控制。Ｙｅｒｍａｃｋ（１９９６）开创　都是以实证分析的结果支持两职分离。　了实证分析董事会规模的先河，他以美　当然也有学者支持两职合一的观点．如　国１９８４－－１９９１年４５２家大型工业企业　Ｂａｌｉｇａ、Ｍｏｙｅｒ和Ｒａｏ（１９９６）、Ｋｈａｌｅｄ　Ｅ１一　为样本，以托宾Ｑ值为公司价值的近似　ｓａｙｅｄ（２００７）以及Ｄｅｎｄｉ　Ｒａｍｄａｎｉ、Ａｒｊｅｎ　值，以公司的规模、行业性质、股权分配、　和Ｗｉｔｔｅｌｏｏｓｔｕｉｊｎ（２０１０）等。也有学者认为　成长机遇以及公司治理结构为控制变　两职状态对公司绩效的影响取决于家族　量，通过实证分析发现董事会规模与公　控制这个因子，如Ｔ　Ｙ　Ｌａｍ和Ｓ　Ｋ　Ｌｅｅ　司绩效之间呈负相关的凹形曲线关系。　（２００８）研究发现，对于非家族企业而言，　Ｅｓｉｅｎｂｅｒｇ（１９９８）的研究结果也支持了　两职合一是好的，而对于家族企业而言。　Ｙｅｒｍａｃｋ的结论。Ｋｉｅｌ和Ｎｉｃｈｏｌｓｏｎ（２００３）　两职分离是有利的。　的实证结果显示董事会的规模与公司绩　（三）董事激励与公司绩效关系研　效正相关。而Ｐａｂｌｏ　ｄｅ　Ａｎｄｒｅｓ，Ｖａｌｅｎｔｉｎ　究。董事激励１１包括董事薪酬、董事持　Ａｚｏｆｒａ和Ｆｅｌｉｘ　Ｌｏｐｅｚ（２００５）的实证结果　股等。关于董事激励与公司绩效的关系　却发现董事会规模与公司绩效负相关。　问题，学者们并没有形成一致的意见。　（二）董事会领导结构与公司绩效关　Ｓｈｌｅｉｆｅｒ、Ｒｏｂｅａ　Ｗ．和Ｖｉｓｈｎｙ（１９８８）、　财政监督ＣＡＩＺＨＥＮＧＪＩＡＮＤＵ　２０１　３　２　３５　西ＩＡＩＺＨＥＮＧＪ！ＡＮＤＵ财务理论　Ｊｅｎｓｅｎ和Ｍｕｒｐｌｙ（１９９０）以及Ｈｅｒｍａｌｉｎ和Ｗｅｉｓｂａｃｈ认为不论　丁宁，２００８）。学者孙永祥、章融（２０００）、沈艺峰、张俊牛（２００１）　等支持董事会规模与公司绩效负相关的观点。同时朱杏珍　（２００２）提出了董事会群体的规模以５人为宜的建议。曾江　红、丁宁（２００８）的实证研究结果支持董事会规模与公司绩效　正相关。于东智、池国华（２００４）认为董事会规模与公司绩效　是薪酬还是持股比例的提高都能激励董事会成员积极为公　司的经营出谋划策，从而促进公司业绩的提高。然而，Ｖａｆｅａｓ　（１９９９）通过对有董事激励计划和没有董事激励计划的大型　公司样本进行对比研究．结果发现董事股票激励计划与公司　绩效之问没有显著的关系。Ｂｒｉｃｋ、Ｐａｌｍｏｎ和Ｗａｌｄ（２００６）的　研究证据也显示董事及ＣＥＯ的超额报酬与相互勾结有关，这　之间存在着倒“Ｕ”型的曲线关系。也有些学者认为董事会规　模与公司绩效之间存在不确定性的关系，曼【】胡铭（２００２）、李　斌、闫丽荣、郜亮亮（２００５）等。　董事会平稳性是指同一个公司的董事会从期初至期术　会影响公司的业绩。　（四）独立董事制度与公司绩效关系研究。独立董事制度　一直被视为解决股东与代理人之问代理问题的重要机制，独　立董事也被视为解决代理问题的仲裁者（Ｆａｍａ和Ｊｅｎｓｅｎ，　１９８３）。然而，由于独立董事大都南公司高层管理者聘请，以　及独立董事文化、独立董事与高层管理者之间的信息不对称　问题等原因，导致不少学者质疑独立董事对高层管理者的监　督作用，甚至有学者提出独立董事的投票仅仅是橡皮网章　（Ｋｅｓｎｅｒ，１９８６；Ｊｅｎｓｅｎ，１９９３）。有些学者也通过自己的实证研　究发现独立董事在董事会中的所占的比例与公司绩效呈负　相关关系或者是不存在相关性（如Ｈｅｒｍａｌｉｎ和Ｗｅｉｂａｅｈ．　１９９１；Ａｇｒａｗａｌ，Ｃｈａｒｌｅｓ和Ｋｎｏｅｂｅｒ，１９９６）。　然而，有些学者提出了相反的观点．认为引入独立董事　制度就是为了保护投资者的利益，改善公司的绩效。他们的　研究结论也发现独立董事在董事会中所占的比例与企业经　营的业绩呈正相关关系（如Ｗｅｉｓｂａｃｈ，１９８８；Ｂｒｉｃｋｌｅｙ，１９９４；　Ｐｅｎｇ，２００４）。　由于独立董事个人背景的差异问题，也有学者考察了独　立董事个人素质特征与公司业绩之间的关系．如Ｍａｓｕｌｉｓ，　Ｒｕｚｚｉｅｒ等（２０１２）的研究发现有行业经验的独立董事所占的　比例与公司绩效正相关。没有行业经验的独立董事所占的比　例与公司绩效负相关。也有学者从其他角度进行分析研究．　如从性别的角度（Ｆａｒｒｅｌｌ和Ｈｅｒｓｃｈ，２００５）、兼任其他公司董事　职位的角度（Ｃａｒｐｅｎｔｅｒ和Ｗｅｓｔｐｈａｌ，２００１）等等。　二、国内研究综述　相对于国外的研究，国内在此方面的研究相对较晚，但　国内学者们也进行了较为深入的研究，且以实证研究居多。　国内学者们主要是从以下几个方面进行的研究：　（一）董事会规模、平稳性与公司绩效关系研究。董事会　的规模常常被视为影响董事会效率的关键因素（于东智，　２００４），关于董事会规模的合理性问题．国内学者主要从ｊ个　方面进行了研究：一是董事会规模应受限制，董事会内人数的　增加会损害公司利益：二是规模相对更大的董事会的公司绩　效较好；二三是董事会规模与绩效呈倒“Ｕ”字形关系（曾江红、３６财政监督ＣＡＩＺＨＥＮＧＪＩＡＮＤＵ　２０１　３　２　保持不变的程度，它包括董事会成员的变动和董事会规模的　变化两个方面（于东智、池国华，２００４）。关于董事会平稳性的　研究，国内学者涉及较少。主要有于东智和池同华（２００４）、曾　江红和丁宁（２００８）、陈建国和李薇（２０１１）　于尔智和池　华　的实证研究表明公司以前年度的绩效水平越好．董事会的稳　定性越强，当年董事会的平稳性无法对后续公司绩效产生影　响。曾江红和丁宁经过对中小企业成长性进行实证研究发　现：董事会平稳性指数与公司成长性呈现显著的倒“Ｕ”型关　系。陈建国和李薇通过实证分析发现：董事长的稳定性对公　司绩效有正相关影响，但并未证实董事会规模的稳定性对Ｌ　市公司的绩效有正相关影响。　（二）董事长与总经理两职状态与公司绩效关系研究．　ｌ父　于两职状态的设置，吴淑琨（１９９８）认为可以分为以下　种：　两职分离、部分分离以及两职合一，理论界和实务界郜存红　着激励的争论，总结起来有以下　种论点：第一种认为　激　烈的市场竞争中，两职合一有利于提高企业的创新白巾度，　进而提升公司的绩效。支持此种观点的学者有孙铮、蒋秀华、　任强（２００１）、汪爱娥、蔡根女（２００４）等。第　二种观点认为两职　分离有利于增强董事会的独立性和监督的有效性，进而促进　企业绩效的提升。支持这种的观点的学者有李长青、赖建清　（２００４）、蒲自立、刘芍佳（２００４）等。第ｊ种观点认为董事Ｋ　总经理两职是否兼任与公司绩效并无关系．支持这种脱点的　学者有吴淑琨、柏杰、席酉民（１９９８）、于东智、谷立｝＿＝｛（２００２）李　孑Ｌ岳（２００６）等　（三）董事会独立性与公司绩效关系研究。２００１　８川　２１日中国证监会发布《关于在上市公司建立独立董事制度的　指导意见》，是我国首部关于上市公司设置独立苇事制度的　规范性文件，引起了学者们的广泛关注．　．关于什么是董事会独立性问题，王斌（２００６）指Ｈ｛：“芾　会独立性是指董事会作为一个独立的行为主体，在决策过程　中所体现出来的公正、不偏颇于任何一方利益的价值取向，　它既独立于股东个体又独立于经理人．旨在实现全体股东价　　财务理论　值增值，并保护全体股东利益。”　关于董事会独立性与公司绩效关系方面，学者们主要从　雄（２００９）等学者都认为公司经理人员的薪酬与公司业绩具　有显著正相关性。　还有学者从整体研究董事激励与公司绩效的关系，如杨　青、高铭（２００９）的研究发现我国董事与ＣＥＯ薪酬激励已初步　与公司业绩挂钩．但是研究也揭示ＣＥＯ激励走在董事绩效激　励前面，董事激励不足问题突出。进一步研究发现我国上市　上市公司独立董事比例、独立董事的薪酬制度以及独立董事　的个人背景等角度做了深入的探讨。大多数学者进行实证分　析得出结论，很少有学者通过规范分析得出结论。　学者们在独立董事比例与公司绩效关系方面看法并不　一致，有的学者支持独立董事比例与公司绩效正相关，如高　公司中ＣＥＯ薪酬与公司业绩正向相关，董事薪酬对公司业绩　没有显著影响。　明华、马守莉（２００２）、王跃堂、赵子夜、魏晓燕（２００６）等。有　的学者认为独立董事比例与公司绩效不相关甚至会发生反　向关系，如胡勤勤、沈艺峰（２００２）、于东智、王化成（２００３）　等。　三、结论与展望　（一）结论与不足之处。综上所述，不论是国内学者还是　国外学者都进行了比较深入的研究，且取得了丰富的成果。　但是国内研究还存在着一些不足之处。首先，大多数都集中　在对国有大中型企业的研究上，对中小板上市公司、创业板　上市公司以及民营企业的研究较少。其次，在公司绩效指标　的选取上存在较大的问题。考虑到我国证券市场不完善，股　关于对立董事的薪酬制度与公司绩效方面，谭劲松、李　敏仪、黎文靖等（２００３）经过统计分析发现，从２万一４万元的　区间开始，独立董事的薪酬与公司业绩有一个比较明显的正　相关关系，公司业绩随着独立董事的薪酬增加而上升，在８　万一１０万元的区间达到最大，到了１０万元以上的区间，公司　的业绩再度趋于下降．这表明独立董事的薪酬与公司绩效之　间存在着显著的倒“Ｕ”型关系。　市不稳定，上市公司盈余管理现象严重等问题，导致不少反　映会计指标、市场指标的失真。再次，分行业研究的成果较　少。董事会特征在不同行业的表现并不一样，对企业绩效的　影响程度也必然不同，所以考虑行业特征对董事会特征与公　关于独立董事的个人背景与公司绩效的关系，王跃堂、　赵子夜、魏晓燕（２００６）的实证研究发现独立董事的声誉能够　司绩效的关系是十分必要的。　（二）进一步研究展望。董事会特征与公司绩效关系仍有　不少值得研究的地方，如关于董事会平稳性指标的研究，董　事会特征指标的选取方面，可以考虑一些新型指标进行量化　研究，如董事会决策的科学性、投资者对董事会的评价等。■　显著地促进公司绩效，而其行业专长、政治关系以及经济管　理背景与公司绩效并无相关性。叶康涛、祝继高、陆正飞、张　然（２０１１）发现当公司业绩不佳时，独立董事更可能对管理层　行为提出公开质疑．并且声誉越高、具有财务背景、任职时间　早于董事长任职时间的独立董事更可能对管理层决策提出　质疑，并发现存在异议的独立董事的公司市场价值也更高。　（四）董事激励与公司绩效关系研究。对于董事的激励主　要包括两种方式，即董事持股与董事薪酬的给付。就目前关　于董事激励与公司绩效问题的研究，大部分学者们主要从独　立董事激励与公司经理人员（或公司高层管理人员）激励这　两个角度进行研究。　关于独立董事激励与公司业绩问题的研究．谭劲松　参考文献　１．Ｆａｍａ，Ｊｅｎｓｅｎ．１　９８３．Ｓｅｐａｒａｔｉｏｎ　ｏｆ　ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ　ａｎｄ　ｃｏｎｔｒｏｌ　Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｌａｗ　ａｎｄ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，２６：３２７—３４９．　２Ｊｅｎｓｅｎ．１　９９３．Ｔｈｅ　ｍｏｄｅｒｎ　ｉｎｄｕｓｔｒｉａｌ　ｒｅｖｏｌｕｔｉｏｎ，ｅｘｉｔ　ａｎｄ　ｔｈｅ　ｆａｉｌｕｒｅ　ｏｆ　ｉｎｔｅｒｎａｌ　ｃｏｎｔｒｏｌ　ｓｙｓｔｅｍｓ　ＩＪ】．Ｊｏｕｍａｌ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｅ，４８：　８３１－８８０．　３．Ｌｉｐｔｏｎ．Ｌｏａｃｈ．１９９２．Ａ　ｍｏｄｅｓｔ　ｐｒｏｐｏｓａｌ　ｆｏｒ　Ｉｍｐｒｏｖｅｄ　Ｃ０１＂ｐＯ－　（２００３）认为，独立董事的工作与企业业绩密切相关，因此主　张让独立董事利益与股东利益保持一致，提高独立董事待　遇　并与企业业绩挂钩，采取包括提高独立董事底薪和向独　立董事提供股票期权等措施在内的手段，来增加独立董事的　工作董事。在实行必要激励的同时，也要有相应的约束机制。　关于公司经理人员激励与公司绩效问题的研究，学者们　的意见并不一致。李增泉（２０００）、魏刚（２０００）等认为，我国上　市公司高层管理人员的薪酬与公司经营业绩并不存在显著　ｒａｔｅ　ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ　ｕＪ．Ｂｕｓｉｎｅｓｓ　Ｌａｅｙｅｒ，４８：５９—７７．　４．陈德萍、曾智海．２０１２．资本结构与企业绩效的互动关系研　究——基ｑ－４ｑ业板上市公司的实证研究Ｕ】＿会计研究，８。　５．王跃堂、赵子夜、魏晓雁．２００６．董事会的独立性是否影响公　司绩效？Ｕ１．经济研究，５。　６．叶康涛、祝继高、陆正飞、张然．２０１１．独立董事的独立性：基　于董事会投票的证据卟经济研究，１。　７．于东智、王化成．２００８．独立董事与公司治理：理论、经验与实　相关性。而杜胜利（２００５）、李维安（２００５）、冀县卿（２００７）、方俊　践Ｕ】．会计研究，８。　财政监督ＣＡＩＺＨＥＮＧＪＩＡＮＤＵ　２０１　３　２　３７