证券研究报告行业研究/深度研究2016年06月30日行业评级：食品饮料增持（维持）贺琪执业证书编号：S0570515050002研究员0755-22660839heqi@htsc.com王楠执业证书编号：S0570516040004研究员010-63211166wangnan2@htsc.com相关研究1《食品饮料:酒类进攻性贯穿全年，食品优选细分》2016《食品饮料:对投资者情绪影响大于对基本面的影响》2016《食品饮料:确定性的业绩增长带动估值继续回升》2016行业走势图2%-8%-18%-28%150715091511160116031605食品饮料沪深300资料来源：Wind，华泰证券研究所主动拥抱进口酒，葡萄酒龙头获重生葡萄酒行业研究报告经历3年调整，葡萄酒行业重回增长快轨道2013年以前，我国葡萄酒行业经历了多年高速增长，市场容量从08年的250亿快速增长至12年的600亿。2013年起，葡萄酒行业受到反“三公”消费和“双反”（反倾销、反补贴）调查的影响进入深度调整期。经历3年调整后，国产葡萄酒去库存清理逐步完成，恢复性增长的拐点开始显现。但受益于红酒市场巨大的销售需求，进口酒消费量的激增。我们认为葡萄酒行业即将开启新一轮的高速增长，3-5年行业整体增速稳定在两位数以上。2015年全球平均年人均葡萄酒消费量是3升/人，而我国仅有1升/人，葡萄酒行业仍有巨大的市场潜力，至少还有再翻3倍的空间。面对进口酒冲击，国产酒积极调整，占领中低端价位国产酒积极调整价格带，性价比较低端进口酒更优，国产酒主流价位带目前已调整至50-100元。而相较贴牌、低端进口酒而言更具品牌力，性价比。进口桶装酒绝对额及占比进一步下降说明国产酒在中低端价位已经领先于进口酒。进口酒在中高价位段优势明显，龙头企业主动布局海外酒庄，分享进口酒红利国产红酒龙头大局并购取代贴牌代理，积极布局海外品牌资源。国产龙头拥有强大的渠道网络以及贴近国内消费者的营销方式，过去也有成功运营中高端品牌的经验，相比外国厂商，更有可能成为中高价位段的胜利者。进口酒依赖不是坏事，美国红酒市场进口依赖度为31%进口葡萄酒在美国葡萄酒消费量中占据31%的市场份额，进口主要来自于欧洲和澳洲。星座集团是美国最大葡萄酒公司，得益于其积极的并购策略和全球化的酒庄布局模式，成为全价位带、多品牌共同发展的葡萄酒龙头。引进海外产品，星座仍能保持良好的盈利能力，并未受到海外产品价格带的冲击。重点关注葡萄酒龙头张裕和区域龙头威龙股份经历3年业绩调整，渠道库存库存清理的结束，张裕开始恢复性增长张裕在积极拥抱进口酒，主动布局海外上游资源的大战略指引下，将进入新一轮的快速增长。我们坚定看好张裕长期的发展前景，认为布局葡萄葡萄酒龙头的机会就在当下。威龙股份是国内仅次于张裕、长城的第三大葡萄酒企业，有机葡萄酒领域的龙头。公司秉承差异化的竞争策略、积极创新，于2009年推出了有机葡萄酒，并于2014年推出了基于2005年威龙获得国家专利的中国首款葡萄白酒产品研发的葡萄白酒。风险提示：食品安全问题，宏观经济放缓拖累消费意愿。行业研究/深度研究|2016年06月正文目录我国红酒行业现状市场潜力巨大，红酒仍属蓝海进口酒爆发式增长，推动行业未来三年两位数增长潜力世界葡萄酒增长新动力：我国成为葡萄酒第五大消费国千亿市场指日可待：人均消费水平极低，市场容量具备至少3倍空间调整期后行业增速回升，消费升级引领反弹机会到来拐点显现：13-14年行业深度调整，15年消费量增速翻正葡萄酒制造业顺利度过调整期，收入、利润双拐点确立我国葡萄酒消费的几大趋势趋势一：从“面子消费”到日常饮用，性价高的中档酒是消费升级的主要受益者趋势二：健康饮酒潮流，葡萄酒健康价值得到普遍认同趋势三：顺应年轻一代的品味和消费习惯趋势四：消费者教育程度日渐加深，市场正在快速走向成熟关于进口葡萄酒的解读进口葡萄酒增长势头迅猛，成为酒类新进宠儿进口葡萄酒销售2008-2015年大幅增长逾3倍年进口葡萄酒同比增速远超其他酒类进口葡萄酒对国产葡萄酒产生较大冲击年“双反”调查前，进口葡萄酒向我国大量倾销“零关税”助力进口葡萄酒价格持续下探进口葡萄酒占总消费量份额连年攀升葡萄酒龙头如何应对进口酒冲击国产酒积极调整价位带，目前价格已调整至50-100元进口葡萄酒质量良莠不齐，国产酒性价比较中低端进口酒更优中低端依然会向品牌化转变，低端贴牌酒将被挤出市场国产酒龙头如何布局高端14从“守门员”到“引路人”，消费者认知倒逼国产酒龙头抢占进口酒市场旧思路：保守抗拒，拖延竞争对手入侵节奏新态度：大举并购取代贴牌代理，积极布局海外品牌资源高端酒依靠品牌收购，利用渠道优势嫁接海外资源进口酒辨识难度大，自行选择不如专家推介长年渠道投入，酒业大佬渠道资源构成进入壁垒葡萄酒标杆企业星座公司：国产龙头应对进口冲击的成功先例星座模式：扮演本土及进口葡萄酒生产商、分销商的双重角色行业研究/深度研究|2016年06月星座在美国市场同时销售本土产品和进口产品星座葡萄酒产品品类和价格区间覆盖全面星座公司拥有大量海外葡萄酒上游资源星座的拓张史：积极并购成就酒业巨头业务增长快，盈利能力强，再验星座模式可行性业务增长快：收入CAGR5=14%，净利CAGR5=22%盈利能力强：综合毛利率40%+，净利率15%+至今，星座公司股价5年翻10倍美国葡萄酒消费对进口依赖程度为31%美国葡萄酒消费量为8亿加仑，人均2加仑葡萄酒进口量占据美国消费量30%以上，意大利和法国是主要来源葡萄酒上市公司梳理张裕A（000869.SZ）葡萄酒行业绝对的领军龙头上游葡萄产区及酒庄资源极为丰富产品覆盖广泛，全价位带均有布局恢复性增长已经开始，百年张裕将进入新一轮快速增长威龙股份（603779.SH）有机葡萄酒市场领跑者行业研究/深度研究|2016年06月图表目录图1：国产葡萄酒市场容量预测（亿元）图33：美国葡萄酒消费量达到8亿加仑（百万加仑）图2：进口葡萄酒市场容量预测（亿元）图3：葡萄酒行业整体市场容量预测（亿元）图34：美国人均葡萄酒消费量2加仑（加仑）图4：葡萄酒全球生产国家分布图35：美国葡萄酒消费量的产品类别结构图5：2015年各国葡萄酒消费量及占全球消费量比例（十万图36：进口葡萄酒占据美国葡萄酒市场31%的份额升）图37：美国进口葡萄酒市场规模（亿美元）图6：各国年人均葡萄酒消费量对比（升/人）图38：美国进口葡萄酒的来源地情况图7：2000–2015年葡萄酒消费量及增速（十万升）图39：张裕高端产品展示图8：1999-2014葡萄酒制造业主营业务收入及增速（百万图40：张裕大众产品展示元）图41：2015年张裕各产品收入占比图9：1999-2014葡萄酒制造业利润总额及增速（百万元）图42：2000-2015年张裕分产品毛利率变化（%）图43：2000年至2015年张裕葡萄酒收入及增速（百万元）图10：中国葡萄酒消费者类型细分图11：葡萄酒的营养功效与健康价值图44：2000年至2015年张裕营业收入及增速（百万元）图12：葡萄酒消费者群体的年龄结构分布图13：各年龄段消费者饮酒的前三大原因图45：2000-2015年张裕净利润及增速（百万元）图14：对产区有偏好的消费者占比图46：2015年威龙股份产品结构图15：葡萄酒主要产区的消费者偏好分布图47：2011-2015年威龙股份收入及增速（百万元）图16：2008-2015进口葡萄酒数量及增速（百万升）图17：2008-2015进口葡萄酒金额及增速（百万美元）10表格1：“双反”调查我国同类产品受进口低价冲击强烈图18：2016年2月进口葡萄酒销售额、销售量增速与其他表格2：2013年“双反”调查时间点酒类对比表格3：我国进口葡萄酒“零关税”实施年份及步骤12图19：进口葡萄酒占国内总消费量比重逐渐增大表格4：2013-2015年张裕布局海外酒庄资源的具体动作15图20：2008-2016年进口葡萄酒价格（元/升）表格5：国家质检总局公布的2015年6月进境不合格葡萄图21：张裕主要产品当前价位带（元/750ml）酒名单图22：王朝、长城主要产品当前价位带（元/750ml）表格6：2016年星座集团酿酒厂数量及分布图23：2011-2015年桶装进口酒占比迅速下滑表格7：星座集团旗下部分酒庄介绍图24：星座公司代表性产品表格8：星座集团并购拓张历史图25：星座公司的产地与市场表格9：张裕主要产区和原料基地情况图26：星座公司的主要葡萄酒品牌图27：星座公司2010-2016财年收入情况（十亿美元）20图28：星座公司2010-2016财年净利润情况（百万美元）20图29：星座公司2016财年收入结构图30：星座公司分业务毛利率情况图31：星座公司净利率情况图32：2010至今星座公司股价走势（前复权，美元）行业研究/深度研究|2016年06月我国红酒行业现状市场潜力巨大，红酒仍属蓝海进口酒爆发式增长，推动行业未来三年两位数增长潜力2013年以前，我国葡萄酒行业经历了长期高速增长，市场容量从08年的250亿快速增长至12年的600亿。2013年起，葡萄酒行业受到反“三公”消费和“双反”（反倾销、反补贴）调查的影响进入深度调整期，行业增速一度为负，至2014年，国产葡萄酒市场容量约为400亿元。2015年，国产葡萄酒去库存清理逐步完成，恢复性增长的拐点开始显现，我们认为，未来5年国产酒销售额将保持5%-6%的个位数增长。同时，进口葡萄酒市场与国产酒类似，在2012年之前也经历了一波快速上涨，但受到反腐等因素影响进入了两年调整期。但受益于红酒市场巨大的销售需求，2015年开始，进口红酒出现爆发式增长，预计3年有望继续保持20%-25%的高增速。由此我们判断，伴随着国产酒的复苏和进口酒消费量的激增，葡萄酒行业即将开启新一轮的高速增长，3-5年行业整体增速将在10%左右；5年后，葡萄酒市场容量有望突破千亿大关。图1：国产葡萄酒市场容量预测（亿元）图2：进口葡萄酒市场容量预测（亿元）7006005004003002001000国产葡萄酒销售额增速40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%500450400350300250200150100500进口葡萄酒金额增速60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%20082010201220142016E2018E2020E20082010201220142016E2018E2020E资料来源：华泰证券研究所资料来源：华泰证券研究所图3：葡萄酒行业整体市场容量预测（亿元）1,2001,0008006004002000葡萄酒行业整体市场容量增速50%40%30%20%10%0%-10%20082010201220142016E2018E2020E注：预测按出厂价口径计算，由于进口酒渠道利润较国产酒更高，按终端价口径其占比可能更高资料来源：华泰证券研究所
