●经济观察 《经济师））２００９年第３期 浅 议 【；】 国 民 营 企 业 跨 国 并 购 策 路 ●郑小芬 摘要：随着“走出去”战略的进一步实施，越来越多的中国企业参 与并购。其中产权较为清晰、有国家强大经济实力支持的民营企业 已经成为中国企业并购的生力军，但是整体上还处于起步阶段，带 有很强的探索性，因此对我国民营企业的并购问题的研究具有理论 和现实意义。文章探讨了我国民营企业并购的特点、动因以及策略， 认为并购中，民营企业应该根据企业的产业特点循序渐进选择区 位；在目标企业的选择上应该结合企业自身并购的目的，做好谨慎性调 查以及并购规划；在融资策略上应该尝试更多、更为灵活的融资方式。 关键词：民营企业并购策略 中图分类号：Ｆ２７６．５ 文献标识码：Ａ 文章编号：１００４—４９１４（２００９）０３—０４６—０２ 一２．借壳上市。我国许多的民营企业在融资上存在困难，其在资本市 场上融资的困难在短期内还难以明显改善。对于许多规模较小的民营企 业而言，与通过ＩＰＯ上市相比，通过借壳上市有费用相对低廉、周期短等 诸多优势。 、中国民营企业并购特点 ２００１年８月，民营企业万向集团美国公司正式并购美国ＵＡＩ公司， 开创了中国民营企业并购海外上市公司之先河，为国内企业实施并 购、融入国际经济提供了范例。中国民营企业开始了并购的成长历 程，目前越来越多的民营企业开始“走出去”，参与并购，将逐步成为 中国企业并购的一支生力军。但我国民营企业的并购还处于初 期水平，具有以下几个特点： １．民营企业并购交易未能形成规模。我国民营企业的并购 具有规模小、数量少的特点。截至２００７年底，根据相关资料搜集到的民 营企业并购案例只有２６起，金额最大的案例是联想并购ＩＢＭ的 ＰＣ业务的ｌ７．５亿美元。 ２．并购的产业主要在第二产业。目前我国民营企业并购领域主要集 中在第二产业，这与全球第五次并购浪潮中以第三产业为主的世界 潮流有些不同。据统计，所搜集到的２６家民营企业并购案例中，第 二产业的并购案例有１９起，约占７３．０８％；第三产业的并购为７ 起，约占２６．９２％；没有第一产业的民营企业并购。 ３．并购类型现阶段主要为横向并购。横向并购成为民营企 业扩大经营规模的重要选择。因为它能够给并购企业带来许多经营优 势，如降低成本、合理避税、价值最大化、再增长优势等。 二、我阑民营企业并购的动因 并购的动因是指公司实施并购行为的动机和目的。我国的国有 企业并购一般以获得战略性资源为目的，例如近年来中石化、中石 油、中海油大力收购国际能源资源，全面进军非洲、中东、中亚、俄罗斯等 石油储备丰富的地区。但我国民营企业的并购动因和国有企业有所区 别，我国民营企业并购的动因主要有： １．获取核心技术。在全球经济一体化和知识经济的背景下，以创新 为基础的技术优势成为影响企业竞争地位和核心竞争力的关键因素。作 为显著缺乏核心技术的中国民营企业，会越来越多地进行以获取核心技 术为目的的并购来提高自己的核心竞争力。 ３．扩大市场份额。根据市场势力理论，并购可以迅速在东道国 获得新的市场机会，在不增加行业生产能力的情况下提高市场占有率， 并凭借竞争对手的减少来增加对国际市场的控制力。 ４．规避贸易壁垒。规避贸易壁垒是促使我国企业进行并购的又 重要原因。从国际贸易的角度来看，并购是克服贸易壁垒、降低金 融危机带来的出口压力的有效途径。 三、中国民营企业并购策略 我们知道，一个企业要成功开展海外并购，就必须有明确的策略设 计作为指导。企业在做出了海外并购的战略选择之后，便应该确定具体 的并购策略问题。企业首先要确定的是应该选择哪个或者哪些国家作为 目标区域。在确定了目标区域之后，根据公司本身和目标区域当地的具 体情况，则可以着手选择具体的目标企业，此外由于并购需要巨额 资金，因此融资策略也十分重要，尤其对于实力相对弱小的中国民营企 业而言。由此，可以将企业海外并购的策略选择分为三个部分进行探讨： 区位选择策略、并购目标企业选择策略，以及融资模式选择策略。 一（一）中国民营企业并购区位选择 并购的目的是充分利用本国的竞争优势和比较优势，积极参与 全球产业和区位的整合，从微观上提高企业的竞争力和实现企业收益的 最大化，在宏观上从全球化的角度调整产业结构，提升国家整体竞争力。 从区位选择来说，我国民营企业并购有两种选择，一是选择对发达 国家的并购，其目的在于打破技术封锁，直接获取发达国家的一流技术， 或避开贸易壁垒，占领东道国市场或打人第三国市场。二是选择发展中 国家以移植本国处于成熟化的产品和技术。目前根据我国民营企业的具 体情况，我国民营企业的并购应该遵循以下原则： １．以亚洲国家和地区以及发展中国家为主。发展中国家应该是目前 我国民营企业并购的重点地区。一是由于中国企业的国际竞争力比 较优势主要集中在发展中国家。目前我国在电子、纺织、冶金、化工等行 业中已经形成一定的技术优势。这些成熟技术对于其他相对落后的发展 中国家具有先进性，并且属于适用技术，同时我国与发展中国家在经济 发展水平、产业结构、消费偏好等方面具有相似之处，从而使我国的民营 企业对这些国家的投资环境比较熟悉。二是可以充分利用发达国家留下 的投资真空。目前的并购主要在发达国家间进行，流向发展中国家 的并购资本相对较少，由于产业结构调整的需要，一些发达国家的企业 纷纷从发展中国家的夕阳产业和劳动密集型部门撤资。为了尽快弥补这 些投资真空，各发展中国家竞相制定优惠吸引外资，这在客观上为 我国的民营企业投资于发展中国家和地区提供了机遇。可见，选择发展 中国家作为我国民营企业并购的重点地区能够最大限度地发挥我 ４６－．－—— 《经济ＩＪ￣Ｉｉ））２００９年第３期 国的相对优势。 在地缘政治关系上比较接近的东南亚地区应该是目前我国民营企 业并购的首选地区。东南亚地区从语言、生活习惯等方面与我国有 着历史的联系，海外华人华侨最为集中的集居地在地域和文化上的认同 比较强烈，有利于减少我国民营企业并购投资的进入障碍，整合难度较 小；东南亚地区与我国经贸合作持续发展，经济存在互补性，存在投资空 间；另外这些国家的经济水平同我国比较接近，人口数量巨大，是十分具 有购买潜力的市场。因此，亚洲尤其是东南亚地区应当成为我国民营企 业进行海外并购的重点地区。 ２．结合产业特点进行区位选择。中国民营企业在进行区位选择的过 程中，还应该根据各自所在的不同产业并结合自身的发展战略来进行。 目前我国民营企业并购主要是第二产业的企业所实施的，应该 结合自己的行业特点来实施并购。一是劳动密集型产业。我国的民营企 业在此类产业已经具备技术优势，而且国内市场趋于饱和，属于夕阳产 业，这些产业与发展中国家相比具有相对优势，并购有利于实现产 业梯度转移的目的，为剩余的生产能力找到出路，也能促进中国产业结 构的升级。这些行业的区位选择最重要的两大因素是劳动力成本和市场 规模。劳动力低廉可以降低生产成本，较大的市场规模可以采取本地化 战略，实现规模经济。所以，劳动密集型产业的并购应该以经济水平 类似或低于中国的发展中国家和地区为目标区域，比如亚洲尤其是东南 亚地区。二是高新技术产业如计算机、电子设备、生物制药等行业，这些 行业的区位选择最重要的三大因素是技术、人才和资本。技术是这类产 业的生命，人才是其持续发展的保证，资金是其升级换代的载体。所以这 类行业应该选择以较为发达的国家而人力资源又较为低廉的地区，如亚 洲的印度、新加坡等。当然发达国家也是可以选择的市场之一。 ３．坚持循序渐进的区位选择策略。从长远的战略意义看，欧美市场 是我国海外投资的重点。发达国家一般拥有良好的投资环境，主要表现 在经济发展水平高、产业门类齐全、基础设施完善、法律法规健全、市场 潜力大、科学技术发达，而且对外资较少。稳定的政治环境和完善的 市场经济法制为企业的持续、稳定经营提供了保障。另外发达国家的资 本市场也可以为企业的融资提供便利。 但是，由于发达国家的并购对企业综合竞争力要求较高，根据ＯＬＩ 理论，一国的企业进行经营必须具备所有权优势、内部化优势和区 位优势。这些优势就我国而言，一是劳动力低成本优势；二是适度技术和 中等技术的优势；三是人口多、市场前景和潜力大的优势；四是某些进入 成熟期的产品具有低成本高质量的优势。这些优势能够在发展中国家发 挥，而难以存发达国家发挥，发达国家的生产要素成本高昂会使我国的 民营企业在并购后因成本高和市场竞争激烈而失去优势。因此，现阶段 考虑在我国港澳地区、东南亚和东亚地区以及一些发展中大国实施海外 井购，而将欧美市场作为我国民营企业发展海外并购的长远目标，应是 中国民营企业进行跨阈并购较为现实的策略选择。 （二）并购目标企业选择策略 １．根据并购的目的选择不同的目标企业。我国的民营企业的具体情 况存在差异，有不同的并购动因，应该根据国际市场竞争状况和企业具 体条件，确定适当的跨困并购投资目标，这样才能有的放矢地进行企业 并购活动。 如果以借壳上市为目的的并购目标选择，应该考虑上市公司的股本 规模和结构。由于我国的民营企业直接上市面临条件、程序等方面的限 制，许多企业为尽快取得上市地位选择了买壳上市的间接途径。在这类 并购中，所谓的“壳公司”成为首选。由于“壳公司”并购中涉及债务处理、 人员安置等大撞棘手问题，操作难度较大，因此“壳”只能是选择并购目 标的一个参考因素。实际上，更为重要的考虑因素应是上市公司的股本 规模和结构，股本规模较小、股权分散的上市公司应是考查的重点。 如果以扩大市场份额为目的并购，例如汽车、冶金、机械等规模 经济效应突出的行业，企业只有通过规模经营达到成本领先，才能有效 提高竞争力。这些行业中达不到规模经济要求底线的企业，可以通过横 向并购，即并购弼行同种企业，壮大企业规模。 ２．在并购目标确定前，做好尽职调查。尽职调查，也称审慎调查，指 的是在收购中买方对目标公司的资产和负债情况、经营和财务情况、法 律关系以及目标企业面临的机会和潜在的风险进行的一系列调查，这些 调查通常委托律师、会计师和财务分析师等的专业人士进行，从而 ●经济观察 决定是否实施收购。 如果被并购的公司由于多种原因而早已准备出售，那么买方就可能 在被动机会下作出收购决策，卖方的财务报告可能不实，而且很多设备可 能缺乏保养。这些均不易在短时间内察觉，投资风险颇大，或需支付较多 的专家费用去分析、消化这些风险。因此并购前的尽职调查十分重要。我 国企业进行海外并购，尽职调查应做到尽量的详细，首先要了解被并购 对象，包括市场规模、增长率以及其按区域、产品和客户群等因素进行细 分的情况。这样便可将并购对象及其竞争对手的客户群进行比较，包括 其利润、发展潜力和弱点。其次调查竞争状况，并购对象在按不同地区、 产品及客户群划分的细分市场中的份额，收入和利润等方面与其竞争对 手相比情况如何。只有通过详尽的尽职调查，才能减少并购的盲目性，选 择好目标企业，使得并购更有战略意义。 （三）民营企业并购融资策略 １．在并购过程中采取多样化的融资方式。首先应该提高民营自 身的治理水平和管理水平。自身治理水平和管理水平的提升能够使企业 在面临的较大的并购需求时，去主动改善债务结构，使企业进行低成本、 有效率的融资，来满足投资行为的需要，并创造性地使融资行为与投资 需求相匹配，包括融资总额匹配与融资时间匹配。其次放松民营企业并 购融资的法律、法规。放松商业银行贷款不得用于并购的，商业 银行参与并购融资可以拓宽企业并购的融资渠道，也有助于形成良好的 银企关系。放松民营企业发行债券资格、用途等的，明确企业债券可 以用于以并购为目的的股权投资。放松增发新股、配股的条件，尤其 是用于并购的增发和配股资格。发展私募基金，能够有助于解决民营企 业的融资难问题。应该明确私募基金的法律地位，给予私募基金公平的 法律待遇；确定私募基金的监管思路，使私募基金更好地发展，为企业的 并购融资拓宽渠道。 应该鼓励民营企业充分利用海外市场进行融资。简化民营企业海外 上市、发债的程序，使更多的企业走出去，直接从国外证券市场获得并购 资金。有效利用国外资金可以给资金使用方提供更多的信息、管理经验 和压力，从而提高并购成功率，增加并购的效益。可以尝试选择创设中外 合作并购基金，引入国外先进的管理模式，既为我国企业并购提供了一 部分必需资本，而且可以带动国内其他类似机构的发展。 ２．实例分析。联想收购ＩＢＭ的ＰＣ业务的实际交易价格是ｌ７．５亿美 元，具体支付方式则包括６．５亿美元现金、６亿美元的联想股票和５亿美 元的债务。股份收购上，联想以每股２．６７５港元向ＩＢＭ发行包括８．２１亿 股新股，以及９．２１６亿股无投票权的股份。 在整个财务安排上，当时自有现金只有４亿美元的联想，为减轻支 付６．５亿美元现金的压力，与ＩＢＭ签订了一份有效期长达五年的策略性 融资的附属协议，而后在ＩＢＭ 财务顾问高盛的协助下，从巴黎银行、 荷兰银行、渣打银行和工商银行获得６亿美元国际银团贷款。随后，联想 还获得全球三大私人股权投资公司的发行股份，获得总计３．５亿美元的 战略投资，其中德克萨斯太平洋集团２亿美元、泛大西洋集团１亿美元， 美国新桥投资集团５千万美元。联想集团则以每股１０００港元的价格，向 这三家公司发行总共２７３万股非上市Ａ类累积可换股优先股，以及可 认购２．４亿股联想股份的非上市认股权证，三大战略投资者因而获得新 联想１２．４％的股份。 联想并购ＩＢＭ的ＰＣ使用的是“股票加现金”的支付方式。联想在香 港上市，通过换股减少交易现金支出，通过国际银团贷款和私募筹集交 易现金和运营资金。多种并购融资方式组合，降低了其财务风险，同时也 避免了营运资金的困难。应该说联想合理的并购融资方式使得其跨 国并购能够顺利进行。 参考文献： １．王巍中国并购报告【Ｍ】．２００２—２００７．北京：人民邮电出版社，２００７ ２．茅于轼，张玉仁．中国民营经济的发展与前景Ｕ】．国家行政学院学 报．２００１（６）４３—４９ ３．国家统计局企业调查总队课题组．民营经济发展和民营企业成长 研究Ⅱ】ｌ经济研究参考，２００４（２２）２０－２６ （作者单住：宁波远东资信评估有限公司 浙江宁波３１５０４０） （责编：小青） ．．．——４７．———
