三 重冲击下的中国经济，如何应对２０ １ ９７ 义／滕察 海冰 通过效仿里根的大规模减税、放松管制等 各项，美国经济收获了与１ ９８０年代相似的 持续增长和股市繁荣。当特朗普像注射了兴奋剂 的绿孔雀一样，在动物园里展示着自己美丽的 羽毛，并随时准备向其它动物发起贸易战攻击 “去产能”扩大化扭曲供给结构 中国上半年新增利润较多的行！Ｉｋ主坚是 上游能源原材料行业，如＇『由 Ｊｆ采业利 增 长３１０％、 色金憾冶炼和瓜诞ＪＪｆ１＿Ｌ＼１ｌ 长 时，有人预言美国股市正浑然不觉地迎来一个与 １９８７、１９９９、２ｏｏｓ，ｆ［￣￣ｌ的时 窗口——２Ｏ１９。 不僻荚罔股市会不会在２０１９年发生系统性 风险，ｘ、』于中同而言，都应该高度重视以下三个 方而的冲击：一是“去产能”扩大化扭曲供给结 构，造成ｌ同经济虚张、新经济失血、下游利润被 逐步掏空，二是２０１９年出口或现“倒Ｌ型”负增 长，三是“金融收缩”态势未改，房地产有可能 成为中 经济系统性风险的引燥点。 １１Ｏ％，除此之外，还有非金 旷物圳ｒｌ｜Ｊ１业、化 学原料和制造业、电力、热力ｉｂｌｌ，．。这儿个行业 平均利润增速高达１０４．２％，ｒ【 伞 模以Ｌ工 业企业利矧增长的６７％。上述供 岂ｆｂ１￣ｑｋ仔利 润暴涨的同时，其投资增速平均 仃１．４６％。 与供给老化行业利润暴涨、投资锐减彤成 鲜明对比的是，习 些投资保持较高增速的高端制 造业利润增速却连续下滑，如通用陂箭制造业 半年利润增速只有７．３％、汽 制造业仪４ ９％、 电气机械仅２．３％。与此同时，下游纺 ＼Ｕｆ利 ２０１８年 ９ ｌ中国科技财富 下降１ １％，计算机、通信和其他电子设备制造 业利润增速为－２ ３％，铁路、船舶、航空航天和 其他运输设备制造业也出现了一１．６％的利涸负 增长。 上述利润和投资增速倒挂的根源是“去产 能”在执行中演变为行政干预市场的新计划 经济行为．干扰了市场价格对于利润和投资的调 节机制，导致相关行业产品由过剩变为短缺，产 品价格和行业利润出现大幅上涨。 从去产能指向的重点行业来看，２０１６ 年之前，钢铁、煤炭、有色矿业、建材和炼化５ 个行业利润在工业总利润中的占比稳步下降，从 １４．４３％下降到８．３４％，这是供给过剩产业的正常 现象，是有利于供给结构升级的合理情形。但 ２０１６年之，ｆ鬲，这五个“去产能”重点行业在工 业总利润中的占比居然上升至１８．８５％，绝对额 从２０１５年的５６８１亿元，上升至２０１７年的１３５５６ 亿元，增ＪｊＨ７８７５＇［￣元，增幅达￣ｒＪ１３９％。 目前，在行政计划手段去产能的作用下，上 游能源原材料产业的产品价格仍在被人为拉高， 利涸结构进一步被扭曲，进而严重挤压下游制造 业和新经济产业的利润，势必造成下一期投资增 速下滑。例如，以信息传输、软件和信息技术服 务业为代表的部分新兴行业的投资增速已经连续 １２个月处于下降通道，还可能再下台阶；而传 统劳动密集型的纺织行业，投资增速已从年初 的１２％下降到６月份的０．８％，下降了１１．２个百分 点，如果供给结构扭曲的情况持续，纺织等下游 行业将很快陷入全行业亏损并有可能引发大而积 失业。 传统供给老化行业利润暴涨、投资锐减，而 新经济行业利润增速却受到严重挤压，如果不尽 快放弃计划手段去产能，并改用税收等经济杠杆 加以引导，必将进一步造成旧经济虚张、新经济 失血、下游利润被逐步掏空，大幅降低经济的潜 在增速。 ２０１ ９年出口或现“倒Ｌ型”负增长 由于出口订单延迟，十年前的中国研究机 构曾经对２００９年的出口增长有一次集体误判： ２００８年１０月，当美国次贷危机影响已经席卷全 球，中国出口仍然保持了１９．３％的高增长。因此 直到２００８年底，各预测机构对中国２００９年的出 口增速预测大部分仍在１０％一１５％之间，然而事 实上，一年以后的数据表明，２００９年全年整体 中国科技财富Ｉ ２０ｌ８年第９期 出口增速是一１６％。 历史往往惊人的相似，甚至会一再重演。当 前美中贸易战对中国出口的影响仍停留在心理层 而，但如果贸易战愈演愈烈，其实质性的严重影 响有可能在２０１９年发生，出口或再现“倒Ｌ型” 负增长。 “金融收缩”态势未改，房地产可 能成为系统性风险的引爆点 金融是现代经济的核心，金融的收缩与扩张 是全球宏观经济不稳定的源泉。不仅央行的基础 货币投放，商业银行等金融机构的信贷和信用活 动能够影响金融的扩张和收缩，而且资本市场的 涨跌、房地产等资产市场的膨胀与收缩，都可以 增加或减少社会信用的规模（见图３），并引起 宏观经济的波动。 当前总体“金融收缩”的特征仍未改变。 ２０１７年以来，Ｍ１、Ｍ２增速持续下滑，社会融 资规模存量增速快速下降，已经对经济产生了严 重的负面影响。为了应对这种信贷和信用收缩可 能带来的风险，不久前而上已经出台了一些 调整措施，但中国经济总体“金融收缩”的特征 并未改变，民营企业新增贷款持续减少，大批民 企因为银行断贷或其他融资链断裂，陷入经营困 难，甚至破产的严峻局面。 中国股市的持续大幅下跌，正在形成严重的 投资紧缩。根据托宾Ｑ效应，当股市估值低的时 候，企业会更多地选择收购已有的公司股权，体 现在宏观上就是新增投资增速大幅降低。不仅如 此，目前股市下跌导致市值缩水，负财富效应也 影响到消费者信心，７月社会消费品零售总额实 际增速只有６ｌ５％。更严峻的是，由于股权质押 已成为中国民营企业的主要融资方式之一，而持 续下跌的股市正在越来越多地打爆民营企业的融 资平仓线，从而造成民营企业融资链断裂，进而 造成严重的金融加速收缩状况。目前中国民营企 业融资链断裂的情况仍在扩大。总之，中国股市 的持续下跌正通过托宾Ｑ效应打击投资、负财富 效应打击消费、股票质押平仓形成金融收缩加速 器等三种渠道对中国经济产生沉重的下行压力， 这一趋势应尽快扭转。 房地产可能成为系统性风险的引爆点。日 本、等国家和地区房地产市场的历史数据表 明，在经历长期上升后，房地产价格一旦出现下 跌趋势，短期内难以止跌，往往形成剧烈的金融 收缩甚至引发金融风险，对宏观经济产生长期而 严重的冲击。例￣Ｈ１９９１年开始，日本６个主要城 市的住宅土地价格指数在一年内下跌１８％，两年 内跌去了３３％；１９９７年后住宅价格一年跌 去了３３％，两年下跌了４３％。中国房价上涨了近 ２０年，中国届民个人住房贷款总额也上升到２３ 万亿元。２０１９年，如果在房产税等传言下形成 为了实现对外贸易区域平衡。应当采取多方 面措施减少与欧美国家的贸易顺差，逐步扩大对 日韩等地区出口。 中美贸易失衡的背后本质上是两国经济结构 的失衡，即美国软产业所支撑的服务贸易优势和 中国硬产业所支撑的制造业优势。为了实现对外 贸易的产业平衡，中国应大力促进技术、品牌、 房价看跌预期和趋势性拐点，其泡沫破裂可能 引发的巨大金融收缩效应和宏观金融风险不可 低估。 文化、设计等软价值含量较高的软性制造产品出 口，大力扶持知谀产业、信息产业、文化娱乐产 业、金融产业以及其他服务业等软产业。 ３．确保资本市场和资产市场稳定，避免剧烈 金融收缩 ２０１９，未来已来 我们既希望美国股市进一步高歌猛进，更 希望中国经济能够行稳致远。然而，当我们心怀 最好的希望时，也要做好最坏的准备，并做最积 面对信贷和信用持续剧烈收缩，大批民营 企业因银行断贷、或其他融资渠道断裂而走向破 产，只有尽快稳定信贷、稳定信用，积极拓宽民 营企业的融资渠道，才能稳定经济，进而稳定 就业。而对金融收缩的潜在风险和２０ １ ９年的外 部冲击，中国应尽快明确转向“宽松”的货币 。 建议尽快出台战略举措提振股市信心，变 “负投资效应”为“正投资效应”，变“负财富 效应”为“正财富效应”，变金融收缩加速器为 极的应对。为了改变供给结构扭曲、贸易失衡和 金融收缩的三大冲击。建议从以下方而尽快采取 行动。 １．尽快实施大规模结拇｝生减税，促进供给结 构不断优化 美国特朗普实施的减税措施极大地改善 了企业盈利状况，有效刺激了美国经济的复苏。 而中国产能过剩行业出现暴利，非过剩行业企业 利润增速放缓甚至大幅下降的隋况下，更加需要 结构性的减税措施来调节扭曲的财富分配效应， 金融扩张加速器。 建议提前建立房地产市场风险预警指标和应 急应对方案。对于有可能诱发房价崩盘风险的相 降低非过剩行业企业的税负。 建议对非过剩产业降低率和企业所 得税率各５个百分点，即率从１６％降至 １ １％；企业所得税率从２５％降至２０％，同时对过 剩产业可适当加税，建议对钢铁、煤炭、炼化、 建材、有色行业的企业所得税率从２５％上调至 关如房产税等的讨论，一定要慎之又慎，确 保房地产市场不崩盘，不引发系统性风险。 （本文节选自万博研究院！Ｉ｝１８年８月宏观经 济研究月报《三重冲击下中国经济的潜在风险及 战略应对》） ３５％，变“行政计划手段去产能”为用“经济杠 杆去产能”，扭转中国经济供给结构进一步扭曲 的状况，推动供给结构升级。 ２．调整贸易战略，追求可持续的贸易平衡 目前来看，较大的顺差已经成为经济增长 的痼疾，追求可持续的贸易平衡战略应当成为下 阶段中国对外贸易的主基调。可持续的贸易平衡 战略包括总量平衡、区域平衡和产业平衡三个 方面。 为了实现对外贸易总量平衡，应大规模减少 出口补贴成本用于国内的供给结构升级；同时还 要持续扩大高技术产品、优质生活用品和原材料 进口，满足人民美好生活需要，逐步实现贸易总 量平衡。 ２０１８４１ｉ第９ Ｉ中国科技财富。’
